インド市場を見る眼(2018年10月4日)

トピックス:新興国通貨不安がインドに波及



インドルピーの対米ドル相場は、新興国市場に対する不安の高まりを受けて、ここ数週間で大幅に下落した。年初来下落率は約12%で、アジア通貨の中でも最も大きい。


ルピー下落の背景には、ドル資金調達コストの上昇、米中貿易摩擦への懸念、新興国経済全般の成長モメンタム鈍化などがあるが、最大の要因としては、原油の輸入価格上昇で経常赤字が拡大するインドを含む一部新興国通貨に対するリスク回避志向の高まりがある。また、国内要因では、2019年5月の下院総選挙を控えて、モディ政権が財政でバラマキ政策に出ることへの懸念も挙げられる。


インドでは、ここ数ヶ月、政府が資本流入促進策を打ち出す一方、インド準備銀行(中央銀行)はルピー安阻止に向けた積極的な市場介入を控えてきた。これに対する各方面からの反応は、称賛と批判が相半ばしている。


中央銀行の通貨政策について、一部の外為市場関係者は「公正な為替レート」の決定を市場に委ねているとして評価する。しかし、特に国内企業は、ルピー安により輸入代金と為替のヘッジ・コストが上昇し、さらに外貨資金を借り入れている場合には債務負担増となるため、強く反発している。


インドの原油の輸入依存度は約80%と高いため、原油価格の動向はインド経済を予測するうえで重要な要素となる。また、ルピーの対米ドル相場が下がると、燃料コストの上昇に拍車がかかり、インド経済全体に悪影響が及ぶ構造は変わっていない。

ルピー相場を取り巻く環境と政府の対応

インドの経済ファンダメンタルズは2013年以降改善している。インフレ率は過去5年間で大幅に低下、経常赤字と財政赤字は「バーナンキ・ショック(2013年5~6月のバーナンキ米FRB議長による量的緩和縮小発言に伴う世界的な金融市場の混乱)」時の水準を大きく下回る。また、インド経済は高額紙幣廃止(2016年11月)と物品サービス税(GST)導入(2017年7月)という2つのショックを経て、循環的回復局面にある。インフレ目標を設定する中央銀行への信頼も高まっている。さらに、インドの外貨準備高は通貨安定に必要な適正水準を十分にクリアしている。

しかし他方で、インドの国際収支は6四半期ぶりに赤字に転じ、赤字額は2012年以来最大となった。これは主として貿易赤字の増大、証券投資(主に債券、株式)の純流出増、短期貿易信用の急減によるものだ。


資本流出と中央銀行による米ドル売り・ルピー買い介入により、ルピーの流動性はさらに低下した。これに対し、中央銀行は公開市場操作を通して金融システムに流動性を注入し、預金準備率のルールを緩和した。


原油価格が現在の水準で安定化すれば、インドの経常赤字は2018年と2019年を通してほぼ横ばいで推移すると予想される。原油価格が下落すれば、経常赤字が改善することは言うまでもない。また、市場関係者の間では、2019年の総選挙が終われば、インドへの証券投資が増大し、資本の流出は大幅に減少、国際収支も安定化するという見方がある。


ルピー安は輸出にはプラスに働くが、投資家の群衆行動が資本流出を加速させ、ルピー相場の過度な変動や急落に繫がるリスクがある。この状況を回避するため、政府は以下の資本流入促進策を発表した。
– 外国人投資家の社債投資について、単一企業グループに対する20%の上限を撤廃、単一企業に対する50%の上限比率は見直し。
– インド企業が2018年度(2018年4月-2019年3月)に発行するルピー建外債(マサラ債)の保有にかかる源泉徴収税を免除、国内銀行によるマサラ債のマーケット・メイクの規制撤廃。
– 製造業による5,000万米ドルまでの対外商業借入(ECB)の最低償還期間を3年から1年に短縮。
– ECBを通じたインフラ・ローンの強制ヘッジ条件の見直し

投資家の主たる懸念は国際収支の赤字にあり、その対策としては経常赤字の縮小が鍵となる。政府は9月27日、輸入額が輸入全体の約3%を占め、国内総生産(GDP)の約0.5%に相当する19品目の輸入関税を引き上げた。また経常赤字を抑える次の対策として、非必需品の輸入抑制と輸出拡大を検討していることを示唆した。しかし、経常赤字削減には、内需抑制のための財政・金融両面からの引き締めが不可欠であることは言うまでもない。

図表1:国際収支~経常赤字拡大、証券投資の流出を背景に1.5年振りに赤字に転落

出所:ブルームバーグ、CEIC、HSBCグローバル・アセット・マネジメント(香港)リミテッド、2018年9月現在

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